Het Nederlandse trustkantoor Intertrust wil op 15 oktober naar de beurs en waardeert zichzelf op 1,2 tot 1,5 miljard euro. Intertrust verdient grif aan bedrijven en rijke particulieren die hun belastingafdracht via het trustkantoor optimaliseren. Maar er zijn ook risico’s.
Maandag maakte het Nederlandse trustkantoor Intertrust bekend dat de introductiekoers van het aandeel op de beurs is geprikt tussen de 14,50 en 19 euro per aandeel. Daarmee wordt het bedrijf, dat per 15 oktober zijn eerste notering wil hebben aan de Amsterdamse beurs, tussen de 1,2 miljard euro en 1,5 miljard euro waard.
Intertrust regelt belastingzaken en levert administratieve diensten voor multinationals, middelgrote bedrijven, beleggingsfondsen en vermogende particulieren. En dat met 1.608 werknemers en 17 duizend klanten in honderd landen. Het gebruikmaken van belastingverdragen zodat de belastingdruk voor klanten zo laag mogelijk is, behoort tot de kernactiviteiten van het bedrijf.
Trustkantoren opereren bij voorkeur in de luwte, maar het prospectus van Intertrust biedt een aardig inkijkje in de stand van zaken bij het bedrijf.
Intertrust: een berg met kennis en schulden
Wie de balans bekijkt, ziet meteen dat de waarde van Intertrust bijna volledig rust op vertrouwen en kennis. Van de balans van 1,2 miljard euro bestaat namelijk ruim 1 miljard euro uit zogenoemde ‘immateriële activa’. Dat wil zeggen de geschatte waarde van de merknaam van het bedrijf en de cliëntrelaties.
Tegenover deze niet-tastbare bezittingen staat een enorme schuldenberg van bijna 1,2 miljard euro en een flinterdun eigen vermogen van ongeveer 5 miljoen euro per 30 juni dit jaar. Deze financiering verklaart ook meteen het winstpatroon bij Intertrust.
Het optimaliseren van belastingstromen is een zeer lucratieve business, zo blijkt. Op een omzet van 166 miljoen euro in de eerste helft van dit jaar blijft er als bedrijfswinst, exclusief afschrijvingen en afboeking op de goodwill (immateriële activa), liefst 69 miljoen euro over als bedrijfsresultaat. Een winstmarge van een slordige 42 procent!
Maar dan: op de ontastbare bezittingen van 1 ruim miljard euro en andere activa moet wel afgeschreven worden: in de eerste helft van dit jaar 18 miljoen euro. En dan zijn er de enorme rentelasten: 38 miljoen euro in de eerste helft van dit jaar. Tot slot betaalt Intertrust nog een beetje belasting: 5,4 miljoen euro in de eerste helft van dit jaar. Onder de streep blijft er dan 7,6 miljoen euro als winst over, aardig maar niet heel spectaculair.
Doel beursgang: schuldreductie
Gelet op het voorgaande is het niet vreemd dat het hoofddoel van de beursgang schuldreductie betreft. Intertrust geeft 32,1 miljoen nieuwe aandelen uit en bestaande aandeelhouders verkopen 1,6 miljoen aandelen. Met de opbrengst van de nieuw uit te geven aandelen, geschat op 465 miljoen euro, wil Intertrust vooral schuld aflossen.
Bij een gelijkblijvende bruto winstmarge betekent dit dat er onder de streep veel verandert: de rentelasten zullen dramatisch dalen en de nettowinst kan flink stijgen. Van die winst wil Intertrust aandeelhouders jaarlijks 40 tot 50 procent als dividend uitbetalen.
Het bedrijf mikt dus op een forse versterking van het eigen vermogen: de 32,1 miljoen nieuw uit te geven aandelen maken naar verwachting ongeveer 37 procent van het aandelenkapitaal uit.
Aan de financieringskant komt in verhouding dus meer eigen vermogen en minder schuld te staan. Maar aan de bezittingenkant blijft dienstverlener Intertrust een bedrijf waarvan de waarde vrijwel geheel uit niet-materiële bezittingen bestaat. Oneerbiedig gezegd: lucht.
Risico's voor beleggers
Wat zijn daarbij de risico's voor beleggers? In het prospectus komen drie sleutelgevaren naar voren: de eerste betreft de waarde van het personeel en de klanten. Als er cruciale specialisten weglopen bij het bedrijf met in hun kielzog grote klanten, dan heeft Intertrust een serieus probleem.
Risico nummer twee betreft de externe omgeving: de klanten van Intertrust profiteren van de vele gunstige belastingverdragen die Nederland en de tweede thuisbasis Luxemburg hebben afgesloten. Mocht de strijd van de Oeso-landen en de G20 tegen belastingontwijking resulteren in significante aanpassingen van de belastingwetgeving, dan kan dat nadelig uitpakken.
In de juristentaal van het prospectus staat dat er zo: "Als de hervorming van internationale belastingregels en reguleringen een significante impact heeft op de manier waarop onze klanten hun bedrijfsoperaties afhandelen en hun bedrijfsstructuren opzetten en organiseren, dan zou de vraag naar onze trust- en bedrijfsdienstverlening significant kunnen afnemen, hetgeen onze bedrijfsvoering, operationele resultaten en financiële conditie materieel en ongunstig zou kunnen raken."
Dan het derde belangrijke punt: de rente. Hoewel de beursgang moet leiden tot een forse schuldreductie blijft er toch nog pakweg een half miljard euro aan schuld over. Intertrust heeft zich beperkt ingedekt tegen renteschommelingen. Een significante stijging van de rente, leidt dus ook tot een forse stijging van de rentelasten.
Dit artikel is oorspronkelijk verschenen op z24.nl